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国泰海通发布研报称,维持同程旅行(00780)增持评级。考虑OTA行业竞争格局依然稳定,且公司通过补贴效率提升等方式维持利润率稳步提升,维持公司25/26/27年经调整归母净利润至33.11/38.47/44.02亿元人民币(下同)。考虑公司自身成长性和业绩弹性,和相比携程体量,给予2025年18xPE估值,维持目标市值596亿元人民币,以1HKD=0.9128CNY汇率计算,对应653亿港币,对应目标价27.88元港币。
国泰海通主要观点如下:
25Q2业绩超预期,酒旅需求维持景气并驱动GMV同比恢复正增长;行业竞争格局稳定,通过营销补贴效率提升驱动核心OTA利润率继续稳步提升。
业绩简述
25Q2公司实现收入46.69亿元,同比+10%,核心OTA实现收入40.08亿元,同比+13.66%。经调整净利润7.75亿元/yoy+18%,经调整净利率16.6%/yoy+1.1pct。其中,核心OTA平台营业利润10.70亿/+24.69%,核心OTA营业利润率26.7%/+2.4pct。业绩超预期,酒旅高景气且GMV增速回正。①本季财报重点关注1)交通票务增速放缓对收入的拖累。2)竞争格局变化,以及对应的营销投放效率提升对业绩提振效果。②25Q2公司业绩超预期,收入符合预期。本季GMV增速再次恢复正增长更值得关注,考虑大盘情况,同程份额实际略有提升。③Take
rate同比24Q2的提升在继续是收入增长的驱动力。但预计Q3起高基数,因此25H2收入增速将环比H1放缓。
格局稳定营销效率提升,核心OTA利润率稳步提升
①25Q2经调整净利润7.75亿,同比+18%,经调整EBITDA同比+29.75%,利润率提升动力依然来自效率端改善。②销售费用率同比-2.2pct侧面验证行业竞争并未明显加剧。核心OTA营业利润10.42亿,同比增速21.4%;营业利润率26%,同比+1.7pct。③本季数据再次侧面验证行业格局稳定,并未出现竞争加剧,通过营销投放效率提升的利润增长驱动确定性依然较强。
风险提示:宏观经济波动对国内旅游及商旅需求构成冲击;新的互联网平台龙头进入竞争加剧;存量用户运营转化进度不及预期。